南京医药:业绩略低预期,盈利能力持续提高

　　公司发布年报:2018年公司实现收入313.03亿元,同比增长8.65%;归母净利润为2.64亿元,同比增长13.70%;扣非后归母净利润为2.44亿元,同比增长17.87%;每股EPS为0.26元。每10股拟派发现金1.00元(含税)。

　　投资要点:

　　收入稳健增长,安徽和福建地区恢复增长势头。

　　2018年Q4实现收入80.50亿元,是全年收入高点,从各季度收入来看,基本保持稳定。2018全年收入来看,批发业务收入298.88亿元,同比增长9.50%,增速相较17年(2.90%)有较大提高,主要与安徽和福建收入恢复增长有关,其中安徽收入70.75亿元,同比增长18.55%;福建收入45.06亿元,同比增长10.89%;另外湖北地区继续保持快速增长,2018年收入28.17亿元,同比增长21.13%。零售方面,2018年实现收入12.12亿元,同比下降7.30%,主要与相关区域医保放开以及行业并购重组加剧等因素影响有关。 另外规模较小的电商和物流业务2018年收入分别为0.93亿元和0.06亿元,同比下滑10.22%和34.92%。

　　毛利率有所提高,期间费用率上升。

　　2018年公司综合毛利率为6.61%,同比提高0.28百分点,环比提高0.22百分点,主要与批发业务随着规模提升毛利率同比进一步提高0.25百分点至5.71%有关,而零售、电商和物流这三项业务虽然收入有所下滑,毛利率控制较好,分别同比增加0.05、4.77和4.59百分点。费用方面,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.63%、1.21%和1.11%,同比提高0.11、0.04和0.08百分点,其中销售费用主要与公司人工成本及资产折旧摊销费增加有关;管理费用则是人工成本和研发投入加大所致;而财务费用则与融资规模扩大有关。

　　进一步完善区域网络建设,夯实主业发展。

　　公司持续推进市场网络建设,2018年完成对南京华东医药及南京金陵大药房的股权收购,进一步整合医药批发和零售资源。另外以南京医药总部作为省级平台,针对原有空白区域,在江苏省常州、泰州、苏州、连云港、镇江地区新设分子公司,深耕细作区域市场,区域市场覆盖率得到有效提升,2018年全年医疗机构、零售终端共计新增有效客户6055家,同比增长 29.34%。而合肥区域医养结合项目注册成立的安徽天星智慧养老中心有限公司和公司与江苏省中医院合作共建的“中医药文化健康产业中心”以及PBM慢病管理项目通过南京医改标杆医院进行试点等新业务、新模式的持续推进,都为公司持续发展提供了新的契机和增长点。

　　维持“推荐”评级。

　　我们预计公司2019-2021年EPS为0.30元、0.35元和0.38元,目前估值水平较低,考虑到公司区域商业龙头的优势和业绩稳定增长,维持“推荐”评级。

　　风险提示:

　　内部整合风险;降价导致毛利率降低风险;费用上涨过快等。